5月2日，全球價值投資者盛宴、一年一度的股神巴菲特股東大會召開。今年是股東大會首次在奧馬哈市以外的地方舉行，90歲的巴菲特專程飛赴洛杉磯，與97歲老搭檔芒格同台出鏡為投資者們解惑。在長達4個小時的股東大會上，除了公司的經營情況，巴菲特和芒格還就美國的經濟形勢與政策、伯克希爾投資策略、以及其他熱點問題發表了看法，值得投資者們參考與借鑒 [1]。
巴菲特：30年後市值最大企業名單可能面目全非，如果你喜歡挑選個股來投資，很難確保能挑到很多年後還存活的公司，所以最好的方式是投資指數基金。
這句話主張不要試圖選擇個股，似乎否認了股神存在的可能性。巴菲特這麼說並不是一時興起，其背後有深刻數據和事實支撐。在股東大會開始時，巴菲特列出了當今世界上最大的20家公司，問道“30年後有多少公司還會在這份名單上？”。這位“奧馬哈先知”提醒觀眾，1989年排名前20的公司無一出現在今天的榜單上。當時全球最大的公司有一半以上是日本公司。世界可以以非常戲劇性的方式發生變化，大部分普通人的研究能力無法確保他們跑贏市場，所以最好的投資方式就是買指數基金。事實上大部分基金經理也不能跑贏指數。美國這樣的成熟市場中，在3年的維度上能跑贏標普500指數的基金只有大約30%，而連續3年每年都跑贏標普500指數的基金只有不到5% [2]。
相比於指數基金，指數期貨也是一個不錯的選擇。在提供相等收益的情況下，指數期貨佔用的資金明顯更少。如今全世界的主要指數基本都有對應的指數期貨，並且期貨的交易時間更長，投資者可以更靈活地配置自己的資產。
巴菲特：不覺得蘋果估值瘋狂，需和利率作比較，去年賣出一些蘋果持股可能錯了。庫克是我們見過最棒的公司管理人，產品廣受歡迎且利潤率高，在回購自家股票後，伯克希爾股東持有的蘋果比例不降反增。
去年四季度，巴菲特減持蘋果約110億美元。現在蘋果仍是其第一大重倉股，單只股票占總倉位約44%，持倉市值高達1109億美元[3]。今天美國納斯達克的動態市盈率接近50倍，標普500指數約35倍，都處在歷史極高水準[4]。雖然承認現在市場太過火熱，以至於缺少具有吸引力的並購企業，但巴菲特明確指出，在當前的低利率環境下蘋果這樣優質企業的高估值具有合理性。蘋果每年提供給股東的回報大約是3%，而現在的十年期美國國債利率不到1.7%。如果利率不提升，投資者很難找到更好的投資選擇，那麼現在的指數未必有多大的下跌空間。
需要注意，估值合理的前提是我們正處在歷史最低的利率環境裏。隨著經濟和就業強勁復蘇，美聯儲何時開始緊縮就像懸掛在市場頭上的達摩克利斯之劍，這是一個值得投資者保持關注的問題。一旦美國的國債利率大幅回升，美股的高估值將會面臨壓力。
巴菲特：SPAC已經運作了一段時間，現在的情況是，如果你在要賣的東西上加一個大牌名字，幾乎可以賣掉任何東西。SPAC的瘋狂不會永遠持續下去。
SPAC是借殼上市的創新融資方式，近來逐漸為美國資本市場追捧。SPAC首先設立一個特殊目的公司，這個公司只有現金，沒有實業和資產，存在的唯一目的是並購欲上市的企業。目標公司將通過和已經上市SPAC合併實現迅速上市融資的目的。
圖1：美股市場每年IPO數目
根據Dealogic提供數據，截止4月28日，美股市場今年已經上市接近900家公司，全年IPO數大概率突破1000家。僅3月份，就有超過100家企業以SPAC形式IPO [5]。據SPAC Reaearch統計，目前還有超過500個SPAC手持超過1380億美元正在尋找目標收購公司 [6]。然而，所謂SPAC只是另一種形式的借殼上市，除了相比於傳統IPO缺少審核過程，並沒有本質的不同。市場對IPO的狂熱程度，在數量上已經大幅超越了2000互聯網泡沫時期，這是一個值得投資者警惕的現象。
巴菲特在大會上對投機活動直接發出了警告。他將凱恩斯的名言放在幻燈片上：“投機者可能沒有壞處，就像源源不斷的企業上的泡沫一樣。但當企業變成投機漩渦中的泡沫時，情況就很嚴重了。當一個國家的資本發展成為賭場活動的副產品時，工作很可能做得不好。[7]”
巴菲特：相對於少數做空數字貨幣類資產的人，他不想讓那些做多的人傷心。 芒格：討厭比特幣的成功，這只是憑空創造的金融產品而已；自己不喜歡加密貨幣對現有系統的綁架，比特幣“與文明利益背道而馳”。
比特幣自去年3月以來上漲超過10倍，是漲幅最大的一種大宗資產。作為傳統價值投資者，巴菲特和芒格都不持有數字貨幣。巴菲特此前曾表示，加密貨幣沒有價值，不產生任何東西。美國財政部長耶倫，這位拜登總統的高級經濟顧問將比特幣描述為“一種極其低效的交易方式”，並表示“處理這些交易所消耗的能量是驚人的”[8]。
圖2：比特幣的電力消耗估計
英國劍橋大學的替代金融研究中心（CCAF）計算結果顯示，比特幣的年總能耗在40至445太瓦時（TWh，1太瓦時為1億度電）之間，中位估計值約為130太瓦時。英國每年的用電量僅略高於300太瓦時，而阿根廷的年用電量與比特幣的中位估計值大致相當[9]。
比特幣的理念是，競爭維護區塊鏈的電腦越多，區塊鏈就會變得越安全。支撐加密貨幣的區塊鏈技術在設計上需要強大的計算能力，意味著巨量的能源消耗。維持整個系統運行所需要的數百萬萬億次計算並沒有真正為人類提供任何有用的幫助。“這種計算沒有其他的用途，”德弗裏斯說，“而我們正使用大量的能源來進行計算。”[9]
目前比特幣等區塊鏈貨幣還很少用在實際支付中，主要用作投機。從這個角度來說，巴菲特和耶倫的觀點是對的，即比特幣等資產不產生任何現金流，反而在持續消耗大量電力。那麼現在不斷新高的比特幣，也許只是投機活動下的又一個泡沫。但是任何資產，其價值最終還是人類賦予的。比特幣作為最廣為人知的區塊鏈貨幣，是否能得到全世界投資者的認同，最終成為一種獨特的抗通脹大宗資產？我們現在仍需要尊重這種可能性，或許還需要歷史告訴我們答案。
巴菲特：我們看到了顯著的通貨膨脹。我們在提價，人們也在對我們提價，並且這正在被接受。供應鏈完全被扭曲，例如房產建築業的鋼鐵和木材等原材料一直在漲價。現在通脹比人們預期要高得多，未來會接著漲。
近期，寶潔、金佰利、可口可樂等跨國消費巨頭們公佈了旗下商品漲價的計畫。寶潔宣佈從今年秋天開始，將對旗下產品全面提價，以應對大宗商品成本上漲所帶來的壓力。這被認為是更廣泛範圍內漲價的一個前兆[10]。跨國消費巨頭集體漲價的直接原因是成本變高了。製造費用和原材料成本壓力的不斷上升，工人薪酬也在不斷上漲。此外，運輸成本和能源成本也因為疫情的原因有所上升。上游大宗商品漲價逐漸向下遊傳導，從而導致消費者為商品漲價買單，最終引發通貨膨脹。
圖3：領先指標預測美國通脹將突破5%
美國3月CPI同比增長2.6%，市場預計4、5、6月的CPI同比很可能將超過5%，今年夏天的大通脹無可避免。但美聯儲的態度強硬，鮑威爾在各種場合多次強調他認為通脹是階段性的，經濟距離取得進展還有很長的路要走。目前不是縮減QE的時候，暫時的通脹上揚不會導致加息。鮑威爾認為，3月份的通脹中有大約1%是短期供應因素和基數效應導致的。同時他認為基數效應將在4、5月份達到最大值，未來的通脹依然可控，市場不必擔心 [11]。
美聯儲內部的分歧已經出現，4月30日，美聯儲官員柯普朗呼籲儘早縮減QE，他認為通脹大漲並非暫時性的 [12]。如今巴菲特也直言通脹已經顯著上升，實際通脹比人們預期高得多，並且未來還會接著漲。
今年夏天通脹的來到沒有疑問，市場的核心分歧在於通脹將持續多久。鮑威爾和耶倫都認為通脹不值得擔心，這也是當前美國仍大力推動財政刺激和貨幣寬鬆的基礎性假設。一旦大通脹持續時間比預期的長，美聯儲和財政部被迫採取措施避免經濟過熱，那麼這種重大預期差將給市場帶來極大的波動性。風險與收益並存，未來幾個月的通脹數據，值得投資者保持關注。
參考鏈接
[1] 華爾街見聞，《2021巴菲特股東大會精華版》
https://wallstreetcn.com/articles/3629528
[2] 朱昂，格隆匯，《從歷史數據來看，戰勝指數有多難？》
https://www.gelonghui.com/p/164582
[3] 李丹，華爾街見聞，《減持蘋果後悔了？巴菲特說可能是個錯誤》
https://wallstreetcn.com/articles/3629534
[4] 陳肖，格隆匯，《巴菲特老了，還是我們太浮躁？》
https://www.gelonghui.com/p/463323
[5] Richardli, 富途研選，《IPO盛宴繼續，2021一年數量超三年？》
https://q.futunn.com/feed/106147877879812?lang_code=0&data_ticket=ac481e0b70de31680fb8e67051ce52f5
[6] 杜玉，華爾街見聞，《巴菲特：高估值下收購不划算》
https://wallstreetcn.com/articles/3629532
[7] 朱希，華爾街見聞，《巴菲特和芒格對最火投資發出警告：APS瘋狂不會永久 憎惡比特幣成功》
https://wallstreetcn.com/articles/3629530
[8] 崔璞玉，介面新聞，《美國財長耶倫警告比特幣風險：投機性高且極其低效》
https://finance.sina.com.cn/money/forex/forexinfo/2021-02-23/doc-ikftssap8179769.shtml
[9] cnBeta, 新浪科技，《巨大的能源消耗能否刺破比特幣泡沫？》
https://finance.sina.com.cn/tech/2021-03-03/doc-ikftpnnz1084877.shtml
[10] 朱希，華爾街見聞，《巴菲特：我們看到了顯著的通脹，這幾乎是一場購買狂潮》
https://wallstreetcn.com/articles/3629533
[11] 付鵬，新浪財經，《鮑威爾的框架——最新講話的解讀》
https://finance.sina.com.cn/money/forex/forexinfo/2021-04-30/doc-ikmyaawc2709702.shtml
[12] 李軍，路透新聞部，《焦點：美聯儲柯普朗呼籲儘早開始討論縮減購債，認為通脹大漲並非暫時性》
https://cn.reuters.com/article/us-fed-qe-bond-inflation-0502-idCNKBS2CJ05Y
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期貨及期權交易的風險
買賣期貨合約或期權的風險可能極大。在若幹情況下，妳所蒙受的損失可能會超過最初存入的保證金數額。即使妳設定了備用指示，例如“止損” 或“限價”等指示，亦未必能夠避免損失。市場情況可能使該等指示無法執行。妳可能會在短時間內被要求存入額外的保證金。假如未能在指定的時間內提供所需數額，妳的未平倉合約可能會被平倉。然而，妳仍然要對妳的帳戶內任何因此而出現的短欠數額負責。因此，妳在買賣前應研究及理解期貨合約及期權, 以及根據本身的財政狀況及投資目標，仔細考慮這種買賣是否適合妳。如果妳買賣期權，便應熟悉行使期權及期權到期時的執行方式，以及妳在行使期權及期權到期時的權利與責任。
關於期貨及期權買賣的額外風險披露
進行任何上述交易前，應先瞭解將訂立的合約的性質（及有關的合約關系）和妳就此須承擔的風險程度。期貨及期權買賣對很多公眾投資者都並不適合，妳應就本身的投資經驗、投資目標、財政資源及其它相關條件，小心衡量自己是否適合參與該買賣。
期貨
1、“杠桿”效應
期貨交易的風險非常高。由於期貨的開倉保證金的金額較期貨合約本身的價值相對較低，因而能在期貨交易中發揮“杠桿”作用。市場輕微的波動也會對妳投入或將需要投入的資金造成大比例的影響。所以，對妳來說，這種杠桿作用可說是利弊參半。因此妳可能會損失全部開倉保證金及為維持本身的倉位而向相關企業存入的額外金額。如果市況不利客戶所持倉盤或保證金水準提高，客戶會遭追收保證金，須在短時間內存入額外資金以維持本身倉盤。假如客戶未有在指定時間內繳付額外的資金，客戶可能會被迫在虧損情況下平倉，而所有因此出現的短欠數額一概由客戶承擔。
2、減低風險交易指示或投資策略
即使妳採用某些旨在預設虧損限額的交易指示（如“止損”或“止損限價”指示），也可能作用不大，因為市況可以令這些交易指示無法執行。至於運用不同持倉組合的策略，如“跨期”或“馬鞍式”等套利組合，所承擔的風險也可能與持有最基本的“長”倉或“短”倉同樣的高。
期貨及期權的其它常見風險
3、不同風險程度
期權交易的風險非常高。投資者不論是購入或出售期權，均應先了解其打算買賣的期權類別（即認沽期權或認購期權）以及相關的風險。妳應計入期權金及所有交易成本，然後計算出期權價值必須增加多少才能獲利。
購入期權的投資者可選擇抵銷或行使期權或任由期權到期。如果期權持有人選擇行使期權，便必須進行現金交收或購入或交付相關的資產。若購入的是期貨產品的期權，期權持有人將獲得期貨倉盤，並附帶相關的保證金責任（參閱上文“期貨”一節）。如所購入的期權在到期時已無任何價值，妳將損失所有投資金額，當中包括所有的期權金及交易費用。假如妳擬購入極價外期權，應註意妳可以從這類期權獲利的機會極微。
出售（“沽出”或“賣出”）期權承受的風險一般較買入期權高得多。賣方雖然能獲得定額期權金，但亦可能會承受遠高於該筆期權金的損失。倘若市況逆轉，期權賣方便須投入額外保證金來補倉。此外，期權賣方還需承擔買方可能會行使期權的風險，即期權賣方在期權。
買方行使時有責任以現金進行交收或買入或交付相關資產。若賣出的是期貨產品的期權，則期權賣方將獲得期貨倉盤及附帶的保證金責任（參閱上文“期貨”一節）。若期權賣方持有相應數量的相關資產或期貨或其他期權作“備兌”，則所承受的風險或會減少。假如有關期權並無任何“備兌”安排，虧損風險可以是無限大。
4、合約的條款及細則
妳應向替妳進行交易的企業查詢所買賣的有關期貨或期權合約的條款及細則，以及有關責任（例如在什麼情況下妳或會有責任就期貨合約的相關資產進行交收，或就期權而言，期權的到期日及行使的時間限制）。交易所或結算公司在某些情況下，或會修改尚未行使的合約的細則（包括期權行使價），以反映合約的相關資產的變化。
5、暫停或限制交易及價格關系
市場情況（例如市場流通量不足）及/或某些市場規則的施行（例如因價格限制或“停板”措施而暫停任何合約或合約月份的交易），都可能增加虧損風險，這是因為投資者屆時將難以或無法執行交易或平掉/抵銷倉盤。如果妳賣出期權後遇到這種情況，妳須承受的虧損風險可能會增加。此外，相關資產與期貨之間以及相關資產與期權之間的正常價格關系可能並不存在。例如，期貨期權所涉及的期貨合約須受價格限制所規限，但期權本身則不受其規限。缺乏相關資產參考價格會導致投資者難以判斷何謂“公平價格”。
6、存放的現金及財產
如果妳為在本地或海外進行的交易存放款項或其它財產，妳應瞭解清楚該等款項或財產會獲得哪些保障，特別是在有關商號破產或無力償債時的保障。至於能追討多少款項或財產一事，可能須受限於具體法例規定或當地的規則。在某些司法管轄區，收回的款項或財產如有不足之數，則可認定屬於妳的財產將會如現金般按比例分配予妳。
7、傭金及其它收費
在開始交易之前，妳先要清楚瞭解妳必須繳付的所有傭金、費用或其它收費。這些費用將直接影響妳可獲得的凈利潤（如有）或增加妳的虧損。
8、在其它司法管轄區進行交易
在其它司法管轄區的市場（包括與本地市場有正式聯繫的市場）進行交易，或會涉及額外的風險。根據這些市場的規例，投資者享有的保障程度可能有所不同，甚或有所下降。在進行交易前，妳應先行查明有關妳將進行的該項交易的所有規則。妳本身所在地的監管機構，將不能迫使妳已執行的交易所在地的所屬司法管轄區的監管機構或市場執行有關的規則。有鑑於此，在進行交易之前，妳應先向有關商號查詢妳本身地區所屬的司法管轄區及其它司法管轄區可提供哪種補救措施及有關詳情。
9、貨幣風險
以外幣計算的合約買賣所帶來的利潤或招致的虧損（不論交易是否在妳本身所在的司法管轄區或其它地區進行），均會在需要將合約的單位貨幣兌換成另一種貨幣時受到匯率波動的影響。
10、交易設施
電子交易的設施是以計算器組成系統來進行交易指示傳遞、執行、配對、登記或交易結算。然而，所有設施及系統均有可能會暫時中斷或失靈，而妳就此所能獲得的賠償或會受制於系統供應商、市場、結算公司及/或參與者商號就其所承擔的責任所施加的限制。由於這些責任限制可以各有不同，妳應向為妳進行交易的商號查詢這方面的詳情。
11、電子交易
透過某個電子交易系統進行買賣，可能會與透過其它電子交易系統進行買賣有所不同。如果妳透過某個電子交易系統進行買賣，便須承受該系統帶來的風險，包括有關系統硬體或軟體可能會失靈的風險。系統失靈可能會導致妳的交易指示不能根據指示執行，甚或完全不獲執行。
12、場外交易
在某些司法管轄區，及只有在特定情況之下，有關商號獲淮進行場外交易。為妳進行交易的商號可能是妳所進行的買賣的交易對手方。在這種情況下，有可能難以或根本無法平掉既有倉盤、評估價值、厘定公平價格又或評估風險。因此，這些交易或會涉及更大的風險。此外，場外交易的監管或會比較寬鬆，又或需遵照不同的監管制度；因此，妳在進行該等交易前，應先瞭解適用的規則和有關的風險。
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