日本上市股票衍生工具專家
日本坐擁全亞洲規模最大、最成熟的證券融資融券市場。更重要的是在低利率環境下，日本已經發展成為全球最大的結構化產品市場之一。
由於大部分證券化票據都與日經 225 指數有關，因此推升了市場對高效的風險管理工具的需求，例如金融衍生工具，以對沖價格的突然變動。
最具流動性的亞洲金融衍生工具離岸市場
在過去的 30 年間，新加坡引領了亞洲金融衍生工具的發展，將這一區域金融市場向國際參與者開放。
1986 年，新加坡國際金融交易所 (SIMEX)，即如今的新加坡交易所 (SGX) 率先推出了全球首個基於日本股票市場的期貨合約 - 新交所日經 225 指數期貨。新交所日經 225 指數期貨代表了全亞洲最大的發達經濟體，並以此奠定了日本股票期貨市場的基礎，截至 2018 年末，該期貨累計成交量達到了 30 萬億美元（4.25 億份合約）。
如今，新交所已經成為了全球最具流動性的亞洲金融衍生工具離岸市場，並且推出了最多元化的日本股票衍生工具。涵蓋日經 225 期權、日經 225 股息期貨（這也是全亞洲最大的股息指數市場）和創新性的日經 225 總收益期貨，還成為了 MSCI 日本期貨的主要市場。
圖 1：專業的日本股票衍生工具一覽
高效進入日本在岸與離岸股票指數
從同比來看，新交所日本股票指數期貨未平倉名義合約量增長了 42%；其中日經期貨同比增長 13%，而 MSCI 日本期貨同比攀升 246%。這反映出機構投資者對日經期貨的需求持續旺盛，並且越來越多地採用 MSCI 日本指數作為整體基準。
圖 2：新交所日本股票指數期貨同比增長 42%
資料來源：新交所，2019 年 4 月 30 日
由於新交所日經期貨的最小跳動點僅為日本國內大型日經期貨的一半，因此交易時對市場影響更小。例如，一份價值 500 萬美元的市場訂單如果在新交所執行，能降低約 17%滑點成本。
憑藉季度合約低至 1 個點的價差（2.5 基點）、日夜不間斷的交易時間，以及日本節假日也可交易的優勢，新交所日經期貨始終是交投最活躍的離岸日經市場。
圖 3：新交所日經期貨日內最高買入/最低賣出價差和規模
* 季度合月平均每手執行價差較中間點的基點數
資料來源：新交所，彭博社，2019 年 6 月合約在 2019 年 4 月的數據（不含日本交易節假日）
MSCI 日本期貨占日本市值加權股票指數期貨的比重不斷上升，接近 TOPIX 名義未平倉合約量的 14%（同比增加 6%）。
新交所 MSCI 日本指數淨總收益 (NTR) 期貨作為 MSCI 日本指數期貨的主要交易場所，其未平倉合約量已達 84 億美元，為 MSCI 基準基金提供了精准的對沖工具，大大減少了包含淨股息在內的即期波動。
以 MSCI 日本指數為基準的市場參與者已開始轉移到新交所 MSCI 日本指數期貨以充分追蹤並降低風險。自上市以來的 12 個月內，未平倉合約量已增長至接近 90 億美元。
圖 4：新交所 MSCI 日本期貨未平倉合約量和全球 MSCI 日本期貨與 TOPIX 期貨之比
資料來源：彭博社，2019 年 4 月 30 日
日本股票的風險管理中心
伴隨著日本股票交易量的發展，我們也見到了投資者對高效的風險管理工具的需求不斷提升，以避免受到價格突然發生意外波動的影響。
2018 年新交所日經 225 期權成交量突破 1100 萬份合約，創下了新的年成交量記錄，同比增長 35%。全球接近三分之一的日經期權未平倉合約量，以及大部分到期時間超過 5 年的長期合約都集中在新交所。
新交所日經股息期貨是全亞洲首個股息指數期貨，已發展成為區域內最大的股息指數市場。新交所的成交量和未平倉合約量占市場的 90% 以上，產品期限結構超過 10 年。
總收益期貨的亮點
全亞洲首個總收益期貨 (TRF) 以日經 225 指數為基礎，於 2019 年 5 月上市，帶來了更具革命性的風險轉移工具。這款創新性的上市衍生工具以日經 225 指數隱含股票回購為基礎，為應對全亞洲最大的股票融資市場提供了風險管理方案。
TRF 是一款已上市的風險管理方案，允許投資者覆蓋標準日經 225 指數總收益互換 (TRS) 的所有經濟因素，包括其支付屬性，但後者（TRS）目前僅支持場外 (OTC) 交易。TRF 還首次允許投資者交易特定的融資成本，即隱含股票再回購因素，以降低新的市場參與者的門檻。
我們與法國興業銀行董事總經理兼亞太地區股票和金融衍生工具負責人 Tim Bousser 共同探討了市場參與者為何以及如何交易 TRF、全球股票回購市場的形勢以及 TRF 的未來發展。
什麼是 TRF，它和 TRS 有什麼區別？
TRF 專為代替 OTC 交易的 TRS 而設計。類似的支付屬性使得投資者能夠獲得股票資產的總收益，同時對沖融資成本。
兩款工具間的主要區別在於 TRF 交易更具便捷性和成本優勢。由於其上市交易的特點，TRF 成本效率更高且更加方便。
其主要優勢有：
· 與標的指數掛鉤；
· 產品上市交易，可減少因監管對非清算金融衍生工具的要求而產生的資金成本；
· 集中清算減少交易對手方風險；
· 由於能夠與新交所上市的其他股票和貨幣衍生工具保證金對沖，提升保證金使用效率；
· 無需登記要求；以及
· 透明度更高，降低新的市場參與者的門檻。
為何日經 225 指數能成為全亞洲首個 TRF 最合適的標的？
日經 225 指數是反映日本股票市場波動最具代表性和流動性的指標，受全球眾多市場參與者熱捧。
憑藉該指數中的吸引力以及交易產品的多樣性，日經 225 指數擁有可靠的再回購利率期限結構。上述特點使得該指數成為全亞洲首個 TRF 標的理想候選對象。
市場參與者如何在其投資組合和交易策略中利用日經 225 TRF？
相較於傳統的期貨合約，TRF 的主要優勢在於消除了基礎風險中最重要的因素，即利率和遠期股息。因此，TRF 能夠成為有效的指數追蹤工具。這也是在 TRF 尚未出現的年代中，OTC 的 TRS 受到了廣泛追捧的原因之一。
此外，當您在交易 TRF 時，您還可以將再回購因素獨立作為影響期貨定價的唯一剩餘因素。該特點允許市場參與者在想要交易日經 225 指數再回購利率期限結構時使用 TRF（作為 OTC 的 TRS 的代替）。
全球股票回購利率的形勢如何？
在過去的幾年中，歐洲和美國的交易所都引入了 TRF。其標的指數包括歐洲 STOXX 50 指數、CAC 40 指數和 S&P 500 指數。作為未來的亞洲 TRF，新交所日經 225 TRF 將提升市場透明度，並為市場參與者交易並對沖再回購利率帶來更多機會。
相較於當前已受到廣泛使用的波動率指標，再回購利率目前仍然是一個隱蔽的資產類別，只能通過交易商間經紀商市場獲取。同時由於整個利率期限結構已經達到歷史低點，因此現在也是進入日經 225 回購的一個不可多得的機會。
有哪些趨勢可能會影響到 TRF 的採用率？
TRF 的採用率依賴於多個因素。其中全球範圍內初始保證金要求的擴大會成為首要因素。其他因素還包括市場對日經 225再 回購的態度（例如日經 225 回購曲線是上漲、持平還是下跌），或全球 TRF 發佈的趨勢。
瞭解更多資訊，請訪問 www.sgx.com/derivatives/nikkei225 和 www.sgx.com/derivatives/nikkeitrf。
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期貨及期權交易的風險
買賣期貨合約或期權的風險可能極大。在若幹情況下，妳所蒙受的損失可能會超過最初存入的保證金數額。即使妳設定了備用指示，例如“止損” 或“限價”等指示，亦未必能夠避免損失。市場情況可能使該等指示無法執行。妳可能會在短時間內被要求存入額外的保證金。假如未能在指定的時間內提供所需數額，妳的未平倉合約可能會被平倉。然而，妳仍然要對妳的帳戶內任何因此而出現的短欠數額負責。因此，妳在買賣前應研究及理解期貨合約及期權, 以及根據本身的財政狀況及投資目標，仔細考慮這種買賣是否適合妳。如果妳買賣期權，便應熟悉行使期權及期權到期時的執行方式，以及妳在行使期權及期權到期時的權利與責任。
關於期貨及期權買賣的額外風險披露
進行任何上述交易前，應先瞭解將訂立的合約的性質（及有關的合約關系）和妳就此須承擔的風險程度。期貨及期權買賣對很多公眾投資者都並不適合，妳應就本身的投資經驗、投資目標、財政資源及其它相關條件，小心衡量自己是否適合參與該買賣。
期貨
1、“杠桿”效應
期貨交易的風險非常高。由於期貨的開倉保證金的金額較期貨合約本身的價值相對較低，因而能在期貨交易中發揮“杠桿”作用。市場輕微的波動也會對妳投入或將需要投入的資金造成大比例的影響。所以，對妳來說，這種杠桿作用可說是利弊參半。因此妳可能會損失全部開倉保證金及為維持本身的倉位而向相關企業存入的額外金額。如果市況不利客戶所持倉盤或保證金水準提高，客戶會遭追收保證金，須在短時間內存入額外資金以維持本身倉盤。假如客戶未有在指定時間內繳付額外的資金，客戶可能會被迫在虧損情況下平倉，而所有因此出現的短欠數額一概由客戶承擔。
2、減低風險交易指示或投資策略
即使妳採用某些旨在預設虧損限額的交易指示（如“止損”或“止損限價”指示），也可能作用不大，因為市況可以令這些交易指示無法執行。至於運用不同持倉組合的策略，如“跨期”或“馬鞍式”等套利組合，所承擔的風險也可能與持有最基本的“長”倉或“短”倉同樣的高。
期貨及期權的其它常見風險
3、不同風險程度
期權交易的風險非常高。投資者不論是購入或出售期權，均應先了解其打算買賣的期權類別（即認沽期權或認購期權）以及相關的風險。妳應計入期權金及所有交易成本，然後計算出期權價值必須增加多少才能獲利。
購入期權的投資者可選擇抵銷或行使期權或任由期權到期。如果期權持有人選擇行使期權，便必須進行現金交收或購入或交付相關的資產。若購入的是期貨產品的期權，期權持有人將獲得期貨倉盤，並附帶相關的保證金責任（參閱上文“期貨”一節）。如所購入的期權在到期時已無任何價值，妳將損失所有投資金額，當中包括所有的期權金及交易費用。假如妳擬購入極價外期權，應註意妳可以從這類期權獲利的機會極微。
出售（“沽出”或“賣出”）期權承受的風險一般較買入期權高得多。賣方雖然能獲得定額期權金，但亦可能會承受遠高於該筆期權金的損失。倘若市況逆轉，期權賣方便須投入額外保證金來補倉。此外，期權賣方還需承擔買方可能會行使期權的風險，即期權賣方在期權。
買方行使時有責任以現金進行交收或買入或交付相關資產。若賣出的是期貨產品的期權，則期權賣方將獲得期貨倉盤及附帶的保證金責任（參閱上文“期貨”一節）。若期權賣方持有相應數量的相關資產或期貨或其他期權作“備兌”，則所承受的風險或會減少。假如有關期權並無任何“備兌”安排，虧損風險可以是無限大。
4、合約的條款及細則
妳應向替妳進行交易的企業查詢所買賣的有關期貨或期權合約的條款及細則，以及有關責任（例如在什麼情況下妳或會有責任就期貨合約的相關資產進行交收，或就期權而言，期權的到期日及行使的時間限制）。交易所或結算公司在某些情況下，或會修改尚未行使的合約的細則（包括期權行使價），以反映合約的相關資產的變化。
5、暫停或限制交易及價格關系
市場情況（例如市場流通量不足）及/或某些市場規則的施行（例如因價格限制或“停板”措施而暫停任何合約或合約月份的交易），都可能增加虧損風險，這是因為投資者屆時將難以或無法執行交易或平掉/抵銷倉盤。如果妳賣出期權後遇到這種情況，妳須承受的虧損風險可能會增加。此外，相關資產與期貨之間以及相關資產與期權之間的正常價格關系可能並不存在。例如，期貨期權所涉及的期貨合約須受價格限制所規限，但期權本身則不受其規限。缺乏相關資產參考價格會導致投資者難以判斷何謂“公平價格”。
6、存放的現金及財產
如果妳為在本地或海外進行的交易存放款項或其它財產，妳應瞭解清楚該等款項或財產會獲得哪些保障，特別是在有關商號破產或無力償債時的保障。至於能追討多少款項或財產一事，可能須受限於具體法例規定或當地的規則。在某些司法管轄區，收回的款項或財產如有不足之數，則可認定屬於妳的財產將會如現金般按比例分配予妳。
7、傭金及其它收費
在開始交易之前，妳先要清楚瞭解妳必須繳付的所有傭金、費用或其它收費。這些費用將直接影響妳可獲得的凈利潤（如有）或增加妳的虧損。
8、在其它司法管轄區進行交易
在其它司法管轄區的市場（包括與本地市場有正式聯繫的市場）進行交易，或會涉及額外的風險。根據這些市場的規例，投資者享有的保障程度可能有所不同，甚或有所下降。在進行交易前，妳應先行查明有關妳將進行的該項交易的所有規則。妳本身所在地的監管機構，將不能迫使妳已執行的交易所在地的所屬司法管轄區的監管機構或市場執行有關的規則。有鑑於此，在進行交易之前，妳應先向有關商號查詢妳本身地區所屬的司法管轄區及其它司法管轄區可提供哪種補救措施及有關詳情。
9、貨幣風險
以外幣計算的合約買賣所帶來的利潤或招致的虧損（不論交易是否在妳本身所在的司法管轄區或其它地區進行），均會在需要將合約的單位貨幣兌換成另一種貨幣時受到匯率波動的影響。
10、交易設施
電子交易的設施是以計算器組成系統來進行交易指示傳遞、執行、配對、登記或交易結算。然而，所有設施及系統均有可能會暫時中斷或失靈，而妳就此所能獲得的賠償或會受制於系統供應商、市場、結算公司及/或參與者商號就其所承擔的責任所施加的限制。由於這些責任限制可以各有不同，妳應向為妳進行交易的商號查詢這方面的詳情。
11、電子交易
透過某個電子交易系統進行買賣，可能會與透過其它電子交易系統進行買賣有所不同。如果妳透過某個電子交易系統進行買賣，便須承受該系統帶來的風險，包括有關系統硬體或軟體可能會失靈的風險。系統失靈可能會導致妳的交易指示不能根據指示執行，甚或完全不獲執行。
12、場外交易
在某些司法管轄區，及只有在特定情況之下，有關商號獲淮進行場外交易。為妳進行交易的商號可能是妳所進行的買賣的交易對手方。在這種情況下，有可能難以或根本無法平掉既有倉盤、評估價值、厘定公平價格又或評估風險。因此，這些交易或會涉及更大的風險。此外，場外交易的監管或會比較寬鬆，又或需遵照不同的監管制度；因此，妳在進行該等交易前，應先瞭解適用的規則和有關的風險。
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